Процес кредитного рейтингу | Повне керівництво для початківців

Процес кредитного рейтингу

Процес кредитного рейтингу - це процес, при якому агентство з кредитного рейтингу (бажано третя сторона) бере деталі облігацій, акцій, цінних паперів або компанії та аналізує їх, щоб оцінити їх, щоб усі інші могли використовувати ці рейтинги, щоб використовувати їх як інвестиції .

Іншими словами, це оцінка здатності позичальника погашати свої фінансові зобов'язання та кредитоспроможність фізичної особи, організації тощо може бути оцінена шляхом врахування різних факторів, що відображає готовність та здатність позичальника своєчасно звільнити своє фінансове зобов'язання.

Пояснення

Є лише два шляхи, за допомогою яких будь-яка компанія може фінансувати свій бізнес - власний капітал чи борг. Частка власного капіталу в структурі капіталу може бути отримана в основному з трьох джерел: промоутери, що інвестують у бізнес, внутрішні грошові потоки компанії, що накопичуються протягом років до власного капіталу, або IPO (первинне публічне розміщення) / FPO (подальше публічне розміщення) для які компанія використовує на різних фінансових ринках.

З усіх трьох лише останній крок джерела власного капіталу, тобто IPO / FPO, вимагає уваги великих банків та брокерських установ, які проводять оцінку власного капіталу компанії та керують процесом. З іншого боку, будь-яка форма випуску боргу вимагає підтвердження з кредитного рейтингу. Звичайно, борг дешевший за власний капітал, компанії досить часто і на постійній основі видають борг (і погашають його в кінцевому рахунку), що означає, що процес кредитного рейтингу компанії відіграє важливу роль у її здатності залучати борг.

Чому компанії обирають кредитний рейтинг?

Припустимо, що Teva Pharmaceuticals Industries Ltd (або “Teva”), ізраїльська провідна фармацевтична компанія з генериками, планує створити виробничий підрозділ у США для виробництва своїх ліків для американського ринку. Припустимо, для фінансування цих капітальних витрат Teva планує випустити облігацію на американському ринку або банківську позику від Morgan Stanley. Звичайно, кредитори хотіли б оцінити здатність Teva погасити борг (також називається кредитоспроможністю компанії). У такому випадку Teva може попросити кредитне рейтингове агентство, скажімо Moody's, присвоїти їм кредитний рейтинг, щоб дозволити їм збільшити борг. Нерейтингова компанія (що викликає страх перед невідомим для кредиторів), з іншого боку, зіткнеться із проблемами залучення боргу порівняно з компанією, що оцінюється зовнішньою агенцією кредитного рейтингу.Кредитний рейтинг компанії допомагає кредиторам визначити ціну боргового інструменту для компанії з урахуванням суми кредитного ризику, який би прийняли кредитори.

Нижче наведено один із зразків рейтингу Moody's, присвоєний Teva

джерело: Moody's

Значення кредитного рейтингу

А тепер давайте зрозуміємо, що означає кредитний рейтинг.

Кредитний рейтинг визначає ймовірність того, що компанія погасить свою фінансову заборгованість протягом обумовленого часу. Рейтинги можуть бути присвоєні певній компанії, а також можуть бути конкретними.

Нижче наведено графік, що ілюструє шкалу кредитного рейтингу від світових агентств кредитного рейтингу - S&P, Moody's та Fitch. Слід зазначити, що індійські рейтингові агентства ICRA, Crisil та India оцінки та дослідження є індійськими дочірніми компаніями Moody's, S&P та Fitch, відповідно. Довгострокові рейтинги, як правило, присвоюються компанії, тоді як короткострокові рейтинги, по суті, стосуються конкретних позик або боргових інструментів.

Найвищі рейтинги у наведеному вище графіку означають найсильніші компанії у фінансовому плані.
Довгострокові рейтинги від Aaa до Baa3 у випадку Moody's, а також у S&P та Fitch кваліфікуються як інвестиційний рейтинг, тоді як компанії, оцінені нижче Baa3, підпадають під категорію неінвестиційних оцінок (які мають більшу ймовірність дефолта).
Інвестиційна компанія, як правило, характеризується низьким рівнем левериджу (Заборгованість / EBITDA) та капіталізацією (Заборгованість / Загальний капітал), сильною ліквідністю (тобто здатністю обслуговувати свої фінансові зобов’язання), міцним профілем бізнесу (з лідируючими позиціями на відповідних ринках ), сильне формування грошових потоків та низька циклічність.
Звичайно, з огляду на менший ризик, пов’язаний з наданням позики інвестиційній компанії, вартість боргу для таких компаній буде низькою порівняно з неінвестиційною оцінкою.
Так само вартість боргу вища для компанії з рейтингом Ba3 порівняно з компанією Baa3. Немає бажання здогадуватися, що компанії прагнуть отримати рейтинг інвестиційного класу, щоб зменшити ціни, за якими вони можуть залучати позики в банку або облігації на фінансових ринках.

Процес кредитного рейтингу: приклад Teva

Повертаючись до Teva, яка звернулася до Moody's, щоб оцінити її кредитний рейтинг. Отримавши цей запит, Moody's присвоює Teva кредитний рейтинг (як правило, через пару тижнів). Давайте подумаємо про деякі фактори, на які Moody's звертає увагу при присвоєнні кредитного рейтингу Teva.

Експерти-аналітики Moody's будуть проводити процес кредитного рейтингу, детальний аналіз Teva в основному на основі таких факторів:

Профіль бізнесу
Операційний сегмент та стабільність галузі
Бізнес-ризик
Історичний аналіз ефективності
Масштаб та поля в порівнянні з аналогами:
Двигуни доходу та націнки в минулому та їх стабільність:
Можливість формування грошового потоку:
Аналіз балансу та профіль ліквідності:
Фінансові коефіцієнти та аналіз рівних:

№1 - Профіль бізнесу

Найперше, що повинен зробити аналітик, це зрозуміти бізнес-профіль Teva, його конкуренцію, основні продукти, кількість співробітників, приміщення, клієнтів тощо.

№2 - Операційні сегменти та репутація галузі

Teva працює у двох широких сегментах, що включають: 1) портфель генеричних препаратів (тобто копії ліків, термін дії яких уже закінчився), а також 2,) скромний асортимент ліків-оригіналів (які мають діючі патенти).
Moody's проаналізує кожен із своїх операційних сегментів та відповідні позиції на ринку. Teva має потужний трубопровід з генериками, який отримує більшу частину своїх доходів за рахунок США та Європи, і займає провідні позиції на цих розвинутих ринках, що вже стимулюють ріст дженериків.
Акт Обамакера в США, який збільшує страхове покриття громадян США, справді хотів би зосередитись на зменшенні своїх витрат на охорону здоров'я, тоді як європейські ринки мали на меті також зменшити витрати на охорону здоров'я (через складні макроекономічні умови), збільшуючи використання дженериків.
Отже, ми вважаємо, що в цілому Moody's розглядає сегмент генериків Teva досить прихильно.
З іншого боку, фірмовий сегмент підлягає конкуренції з боку дженериків (після закінчення терміну дії патенту ліків). Насправді, терапія склерозом Теви (хвороба, що стосується зміцнення тканин), препарат для терапії Копаксон, який становить ~ 20% його доходів, стикається з однаковим ризиком!
У однієї з версій препарату Копаксон вже закінчився термін дії, що означає, що на ринки можуть бути випущені більш дешеві генеричні препарати тієї ж марки, що суттєво вплине на позиції Копаксона на ринку.

№3 - Бізнес-ризики

Moody's розгляне кожен із своїх товарних сегментів, а також побачить тип майбутнього портфеля (що характеризується типом витрат на НДДКР), який Teva планує випустити, щоб покрити збитки від продажів ліків, що закінчуються, у фірмовому портфелі.
Крім того, експерт Moody's у галузі фармацевтичної галузі проаналізує всі галузеві фактори, такі як судові спори, в яких бере участь Teva, та їх суттєвість з точки зору ймовірного фінансового впливу та регуляторні ризики з точки зору інспекцій США з контролю за харчовими продуктами та напоями ( слід зазначити, FDA вимагає найвищої якості виробничої практики для фармацевтичних компаній, що продають свою продукцію в США).
Крім того, потрібно було б врахувати ризики концентрації, пов'язані з певним товаром (де труднощі з одним товаром можуть мати фінансовий вплив на компанію), конкретним постачальником (де питання постачання може вплинути на його продажі) та конкретною географією (де можуть виникнути геополітичні проблеми) аналізуються окремо на основі компанії та галузі.

№4 - Історичні фінансові показники

У цьому випадку аналітик повинен проаналізувати історичні показники діяльності компанії. Розрахунок націнки, готівкових циклів, темпів зростання доходу, міцності балансу тощо.

№5 - Масштаб та поля порівняно з аналогами:

Teva - найбільша генерична компанія та одна з 15 найкращих фармацевтичних фірм у світі. Teva отримувала щорічні доходи на суму ~ 20 млрд. Доларів США у фінансовому році, що закінчився 31 грудня 2015 року, або “15 фінансового року”, що свідчить про високу економію від масштабу компанії.
Рівень EBITDA від Teva (~ 24% у 2015 році за EBITDA у розмірі ~ 4,7 млрд. Доларів США) є одним з найвищих у світі. Це ще одна тема дискусії, що різні рейтингові агентства можуть запропонувати різний розрахунок EBITDA залежно від того, включають вони чи виключають судові збори (які можна вважати діючими в природі у випадку з фармацевтичними компаніями) або збори за реструктуризацію (що може дійсно тривати в природи і може не мати сенсу виключати з EBITDA).
У будь-якому випадку, повертаючись до Teva, провідні націнки та масштаби компанії могли б дійсно допомогти отримати великі окуляри від Moody's.

№6 - Двигуни доходу та націнки в минулому та їх стабільність:

Як вже згадувалося раніше, закінчення терміну дії патенту Copaxone суттєво призведе до зниження доходів і націнок для компанії в найближчі роки, і Moody's потрібно буде проаналізувати, як майбутній продуктовий трубопровід компанії покриє збитки.
Однак ми зазначаємо, що Moody's все-таки отримає комфорт завдяки лідируючій позиції у сегменті дженериків.

# 7 - Можливість формування грошового потоку:

Формування грошових потоків компанії та її стабільність - важливий параметр, на який слід дивитись.
Грошових потоків Teva має бути достатньо для обслуговування боргу (тобто виплати основної суми та відсотків), CAPEX та дивідендів.
Ми зазначаємо, що компанія, що має політику, сприятливу для акціонерів, таку як високий коефіцієнт виплати дивідендів (тобто дивіденди / чистий прибуток), менш сподобається агентствам з кредитного рейтингу, оскільки кредитори воліють, щоб вільний грошовий потік використовувався для погашення боргу, ніж дивіденди / викуп акцій

№8 - Аналіз балансу та профіль ліквідності:

Moody's зацікавлений побачити кількість наявних готівкових коштів, які має Teva, необхідних для фінансування вимог до оборотного капіталу (пов'язаних із запасами продукції до нового запуску та дебіторською заборгованістю в аптеках).
Крім того, Moody's проаналізує структуру боргу Teva та її профіль погашення.
Погашення боргу в коротший термін вимагає більшої обережності, оскільки виплати за амортизацією боргу можуть фактично вплинути на його здатність здійснювати щоденні операції, а також можуть зашкодити планам його розширення.
Загальний борг Teva мав ~ 10 мільярдів доларів США станом на 15 фінансовий рік, що може здатися величезним; однак за EBITDA у розмірі 4,7 млрд. доларів коефіцієнт валового важеля (Валовий борг / EBITDA) досяг 2,1x, тоді як чистий кредит (Валовий борг-Готівка / EBITDA) досяг низького 0,7x, що вказує на відносно сильний фінансовий профіль.

№9 - Фінансові коефіцієнти та аналіз аналізів:

Аналіз коефіцієнтів - це основний та ефективний спосіб порівняння компаній в одній галузі.
Рейтингові агентства, як правило, порівнюють фармацевтичні компанії подібного масштабу із порівнянними бізнес-профілями з тією компанією, яку очікують оцінити.
Отже, Moody's порівнює націнку, кредитне плече, коефіцієнт покриття обслуговування боргу, коефіцієнт покриття відсотків (EBITDA / витрати на відсотки) та заборгованість (Заборгованість / (Заборгованість + Власний капітал)) із показником своїх конкурентів (який також може бути оцінений ними) та дійти оцінки на міцність фінансового профілю Teva.

Кредитний рейтинг Teva

Moody оцінив би процес кредитного рейтингу, його профіль, а згодом і рейтинги Teva щодо різних ваг, присвоєних різним параметрам, як описано вище (як фінансовим, так і діловим). Звичайно, у разі потреби Moody's також може відвідати виробничі потужності Teva та зустрітися з керівництвом для проведення належної перевірки (для оцінки фактичного комерційного потенціалу Teva). Для рейтингів, що стосуються конкретних випусків, Moody's також аналізує якість забезпечення, наданого Компанією під конкретний інструмент.

Ми зазначаємо, що рейтинг, який Moody's придумав із властивим Teva профілем, становив A3 станом на квітень 2015 року .

Однак ми зазначаємо, що Moody's знизило Teva на один ступінь до рівня Baa1 у липні 2015 року та ще один рівень до рівня Baa2 у липні 2016 року .

Давайте подивимося, що змусило Moody's знизити рівень Теви на два рівні протягом року.

Перше зниження рейтингу було засновано на оголошенні Teva в Липень 2015 , щоб придбати дженериків бізнес Allergan на USD40 млрд.
Хоча частина цього придбання мала фінансуватись за рахунок власного капіталу, це придбання вимагало від Teva залучення великої заборгованості на своєму балансі, що призвело до коефіцієнта левериджу 4,3x на проформі (тобто, включаючи EBITDA та борг придбаного сутність).
Отже, зниження рейтингу на одну ступінь було зумовлене збільшенням фінансових та інтеграційних ризиків через значно вищу заборгованість, однак також враховуючи покращений масштаб компанії з придбанням.
Друге зниження було обумовлено завершенням придбання і більш високою часткою позикових коштів проформи з 4,7х, а також ерозіями продажів внаслідок патенту, закінчується з Copaxone.

Конфлікт інтересів між рейтинговими агентствами та компаніями

Ви можете задатися питанням, чи існує конфлікт інтересів між рейтинговими агентствами та компаніями, які платять їм за рейтинги.

Це може здатися так, враховуючи, що Teva насправді є джерелом доходу від Moody's. Адже рейтингові агентства насправді заробляють лише на компаніях, яких вони так пильно та критично оцінюють!

Однак для рейтингового агентства їх довіра є надзвичайно важливою.

Якби Moody's не понизило рейтинг Teva на основі значного збільшення боргу після придбання генеричного бізнесу Allergan, воно втратило б довіру кредиторів і не оцінило б думку Moody's в майбутньому.

Після того, як компанії підписуються на рейтингові агентства, їм необхідно періодично контролювати рейтинги компанії на основі нових подій у компанії (як це видно у вищезазначеному випадку з оголошенням компанії Teva про придбання), а також будь-яких оновлень, пов’язаних із галуззю (у випадку з Teva Pharma), регуляторні зміни та аналоги.

Висновок

На закінчення слід сказати, що кредитори значною мірою покладаються на кредитні рейтингові агентства для надання позик за певною ціною для співвідношення ризику і винагороди. Отже, рейтингові агенції повинні забезпечити справедливість думок, ядерний погляд на можливий розвиток подій у майбутньому, а також неупереджений кредитний рейтинг компанії, яку вони оцінюють. У різних випадках корпоративного кредитування банки самі проводять кредитний аналіз, оскільки, можливо, вони не хочуть покладатися на зовнішні кредитні агенції, а скоріше формують власний погляд на кредит компанії. Однак, як видно з нещодавніх випадків збільшення НПА (непрацюючих активів), що виявляються в Індії, банки повинні бути настільки обережнішими при кредитуванні корпорацій.